按键盘上方向键 ← 或 → 可快速上下翻页，按键盘上的 Enter 键可回到本书目录页，按键盘上方向键 ↑ 可回到本页顶部！
————未阅读完？加入书签已便下次继续阅读！
约按罘峙洹环纸饬恕�
在这一时期的利率浮动环境中，银行和存贷机构尽力减少遭受的利率风险，在这一过程中，它们参与了证券化的发展过程。有困难的存贷机构出售了它们的抵押品，尽管建立一个流动的抵押市场损害了存贷机构作为独立的专业化金融中介的本质。政府担保者在抵押市场的转变以及证券化过程中发挥了重要的作用。联邦国家抵押协会（the Federal National Mortgage Association，FNMA）、政府国家抵押协会（the Government National Mortgage Association，GNMA）以及联邦住房贷款抵押公司（the Federal Home Loan Mortgage Corporation，FHLMC）购买发起机构发行的抵押品，或者为这些抵押品提供保险，然后发行（或者允许发行）抵押担保的债券，并由联邦公路管理局（FHA）或者美国退股军人管理局对这些债券提供担保。直到20世纪70年代早期，这些机构规模还不大。在实行浮动利率之后，抵押入股及其衍生品在国内外市场上交易的效率几乎等同于国债。证券化通过改善流动性和提供担保而降低了抵押率。
传统的金融中介受到管制，这提高了它们的服务成本，从而导致企业不再从金融机构借款，转而求助于市场。为了降低贷款成本，大型投资企业用短期银行贷款代替商业票据。而那些等级较低的小型企业在高收益市场即垃圾债券市场上发现了新的筹集机会。 ［25］1977年，垃圾债券在整个债券市场上所占的份额仅仅为。尽管有500家公司都具有投资等级，还有20 000家公开上市的公司年收入至少达到3 500万美元。它们所需要的短期贷款是由银行和其他金融中介提供的，并且在贷款危机期间，银行和其他中介可以收回贷款。企业可以出售证券，但是它们要进入证券市场则非常困难。由于意识到垃圾债券带来的高风险和高收益，迈克尔·米尔肯（Michael Milken）和他的德雷克塞尔伯纳姆兰伯特公司（Drexel，Burnham，Lambert），在1977年建立了新的垃圾债券市场。利率和通货膨胀率的变动使企业寻求固定利率融资方式，投资者寻求更高收益的投资机会，这推动了市场的发展。保险公司、互助基金、保险基金以及储蓄贷款协会买入许多新发行的垃圾债券。公司发债能力的增强，使得一些创新者，如科尔伯格克拉维斯罗伯茨公司（Kohlberg，Kravis，Roberts）通过融资买入手段重新组建公司，并采取投资者控制的治理结构提高企业业绩。20世纪70年代，有2 000亿美元的垃圾债券市场为1 500家公司服务，并占有了企业债券总额的1/4。
使投资者面临几乎所有风险类型的衍生产品在1979年很快得以恢复。1948年建立的芝加哥贸易委员会（the Chicago Board of Trade，CBOT）主要从事谷类交易，是第一个有组织的期货市场。但是直到1972年，才出现远期金融产品。在这以后不久，进入交易的远期金融产品就包括了借方工具买卖合同，特别是美国国债和质押证券，同时，芝加哥贸易委员会和芝加哥商品交易所（the Chicago Mercantile Exchange，CME）成为世界上最大的两个期货交易所。1982年引进了股票指数期货，使得投资者可以在现金市场上对其持有的证券进行套期保值，由此产生了“证券组合保险”。1973年前，非标准化的期权在场外市场上出售。随着芝加哥期货交易委员会（the Chicago Board Options Exchange，CBOE）的建立，标准化的期权开始在1973年交易。标准化的期权具有允许购买对某种金融产品的买卖权的优点，这使芝加哥期货交易委员会的规模猛增，1973年芝加哥期货交易委员会的合约为100万份，1987年这一数字超过3亿。随后，美国证券交易所、费城股票交易所、太平洋股票交易所以及纽约股票交易所都建立了自己的期权交易所。为了规范期货交易所，国会在1974年建立了商品期货交易委员会（the modity Futures Trading mission，CFTC）。随着期货、期权以及现金市场的产品创新，美国证券交易委员会和商品期货交易委员会之间的司法界线变得模糊，1982年的法律赋予商品期货交易委员会主管股票指数期货和与期货产品相关的期权的权力，同时赋予美国证券交易委员会监管股票期权、股票指数以及外币的权力。
资本市场的复兴（4）
储蓄贷款协会非常规的繁荣和衰落
20世纪70年代早期，储蓄贷款协会开始迅速扩张，这时没有人预测到它会在20年内走向衰落。衰落的祸根在应对20世纪60年代晚期的脱媒（disintermediation）危机所运用的政策中就已经种下了，当时国会在《Q条例》中对存贷机构实施利率限制政策。
最初，存贷机构不受《Q条例》的制约。1935年，联邦储备银行对所有银行储蓄和定期存款设置了的利率上限。由于这一上限通常在市场平均利率之上，20世纪60年代中期，利率限制政策产生了问题。1965年市场利率上升，这时银行和存贷机构的资金开始流失。为了弥补这种脱媒现象，储蓄贷款协会从联邦住房贷款银行委员会（FHLBB）中寻求贷款。联邦住房贷款银行委员会采取定量配给贷款的方法，同时，存贷机构也大量削减抵押贷款，建筑施工量大幅度降低了。
警惕的国会于1966年通过了《利率控制法》（Interest Rate Control Act），将利率上限的实施范围扩展到存贷机构的储蓄。为了使储蓄更具吸引力，存款保险在1966年被提高到15 000美元，1969年提高到20 000美元，1974年提高到40 000美元，从而抬高了通货膨胀调整后的保险水平。存贷机构的存款利率上限比商业银行高。之所以存在这种差别，目的是希望降低商业银行和储蓄贷款协会的竞争，并且以较低的利率吸引资金重返抵押市场。利率控制的成本被不那么富裕的储蓄者承担了，他们损失了好几亿美元的利息收入。较为富裕的节约者没有受到利息损失，因为国会规定10万美元以上的存款可以不受《Q条例》的制约。小额的储蓄者的选择进一步受到短期国库券最小面值增长的制约，国库券的最小面值从1 000美元上涨到1970年的10 000美元。
1969年、1973年和1979年，通货膨胀率出乎意料地上涨，这对那些受困于长期固定利率抵押的存贷机构产生了极大破坏，长期固定利率的抵押贷款到期以后的本金和利息与储蓄存款账户不相符。通货膨胀率提高，推动了市场利率的上涨，利率上限也提高了好几次，但是商业银行间的利率差别降低了。存贷机构能够以较高利率发行各种各样的证券，这对于存贷机构而言是一种新的援助。在新英格兰，国家特许的储蓄贷款协会自己创造了经商议可转让支付命令的活期存款账户（NOW账户）。这些账户支付利息，能够与那些禁止支付利息的银行支票账户相竞争。储蓄贷款协会也引入可调整利率的抵押贷款（ARMs），目的是控制由于利率浮动带来的风险，这些风险曾经给它们带来极大的痛苦。
20世纪70年代晚期，这些改变使储蓄贷款协会提高了自身的能力，并在抵押市场获取了更大的份额。但是，利率的提高降低了利率提高之前的、较低的利率抵押品的价格。财富逐渐从金融机构悄无声息地转移到家庭，这损害了金融产业。当美联储为治理1979年的通货膨胀而提高利率的时候，储蓄贷款协会被削弱的命运大致就确定了。存贷机构受制于低利率的抵押品，随着资金成本的猛增，没有盈利的被保险的存贷机构的比重由1979年的7％上升到1981年的85％。在低于市场利率的情况下，储蓄者将资金转移到货币市场互助基金公司（MMMFs）。这些安全的投资渠道为投资者提供市场利率，并可投资于短期国债、商业票据以及其他流动性资产。用账面价值衡量，储蓄贷款协会的净价值只是略微下降，但是以任一种市场价值计算，储蓄贷款协会作为一个整体其净资产价值只有1 000亿美元左右，处于破产的边缘。
对于破产的存贷机构的储蓄者，联邦储蓄与贷款保险公司也只能清偿其中的一部分。房地产业并不希望存贷机构大规模地倒闭，里根政府也不愿扩大政府财政赤字。在众多储蓄贷款协会积极游说的影响下，国会尽力对存贷机构注入新的活力，其采取的措施是出台了1980年《储蓄机构自由化和货币市场控制法》（Depository Institutions Deregul